生辰八字買樓測算

生老病死我們每個人都會經歷。當我們因為身體不舒服去醫院時，打交道的主要是醫生和護士，但是支撐一家醫院運作的，還有許多不被關注的后勤服務人員，他們負責日常清潔、消毒、垃圾清運、配餐、安保等等后勤工作，他們的編制一般不在醫院，卻是醫院不可或缺的一部分。上海益中亙泰（集團）股份有限公司（以下簡稱“上海益中亙泰”）就是一家提供上述醫院后勤服務的公司，他們為各大醫院提供上述外包服務。

上海益中亙泰總部位于上海虹口區，主要業務主要集中在華東地區（包括上海、江蘇、浙江、安徽、山東），來自華東地區的收入占總收入的61.56％。不過身在上海的上海益中亙泰并未就近在上海交易所進行提交上市申請，卻千里迢迢選擇在深圳交易所遞表。2020年7月底上海益中亙泰提交了深交所創業板IPO申請，經過深圳交易所兩輪問詢之后，于2021年5月底自行終止了IPO申請。兩個月之后，2021年7月上海益中亙泰二次遞表，這回卻是在深圳交易所的主板進行上市申請。

醫院后勤服務項目是上海益中亙泰的核心業務，主要包括醫院環境管理、運送管理、秩序維護、配送餐服務、導醫服務、電梯服務、餐飲服務、綠化養護等，占總收入的比重超過95％。那麼，上海益中亙泰實際上就是一家針對醫院提供物業管理服務的企業。

上海益中亙泰2020年的營業收入12.15億元，而中國的物業管理行業2020年營業總收入達到1.18萬億元，計算下來市場占有率僅為0.1％，處于百強物企中實力較弱的地位。物業管理行業目前呈現高度分散的狀態，進入壁壘較低，競爭激烈，依靠內生發展較為緩慢，發行人也在招股說明書中提到，新開發的客戶平均收入比存量客戶低一半，市場拓展較為困難。

而熟悉物業行業的朋友應該知道，目前是行業的整合期，行業處于“大魚吃小魚”的階段。物業企業現在上市募資應當是一個好時機，募資后可以投入收購一些小的物業，以免被洗牌出局。物業行業內的龍頭公司，如已在香港上市的碧桂園服務靠的就是在合適的時機上市募資，進行大筆收購，才有了靚麗的業績。

但上海益中亙泰的募資目的，卻不是補充彈藥加速行業整合，而似乎是在做一些與主營業務不相關的事情。

1 募資目的：進軍房地產？

“通過此次招股，發行人擬募集5.2億元，其中1.4億元用于人員培訓、1.1億元用于營銷網絡和品牌建設、1億元用于信息化平臺建設、1.7億元用于補充流動資金。”乍看之下，資金的用途都是為了業務更好地整合，然而，拆分細項用途之后，估值之家發現，上海益中亙泰上市募資的根本目的其實是買樓：三項已披露的募資用途中，竟然有1.47億元用于場地購置以及裝修！

① 人力資源與培訓中心建設項目：實為買樓！

發行人在招股說明書中對公司背景介紹的相關板塊稱，公司有著完善的培訓體系，采取的是“內訓為主，外訓結合”的培訓方式，“內訓”的含義實際上就是擴充招聘員工，到了募資階段，如果還是沿用以前的人力資源與培訓制度，很難想象會花費到1.4億元。原來，公司的主要目的是買樓：發行人擬將培訓中心建設在上海，募集資金到位后將斥資6211.2萬元購買1294平方米的辦公用房用于項目建設，另外將花費647萬元用于場地裝修，還將花費1711.06萬元用于設備購置。其他的項目，除了人力資源投入筆者理解是招聘人員之外，其他的花費基本語焉不詳。

②營銷網絡與品牌建設項目：還是買樓！

發行人在招股說明書中的“銷售費用”相關披露中提到，發行人的營銷方式主要是通過營銷人員拜訪、參加會議等形式進行。然而，到募資的時候，發行人預計花費4560萬元用于場地購置以及裝修，在五個城市分別購置300平方米的辦公用房。

③ 創新設計中心與信息化平臺建設：繼續買樓！

估值之家初看發行人三大募資理由，認為只有“創新設計中心與信息化平臺建設”確實是有理由募資的，因為作為一家百強物業公司，上海益中亙泰應當向平臺化企業靠攏，需要建立起一套系統，并且也注冊了“醫管家”，隨著業務的發展，系統的功能需要不斷開發和升級，并且作為醫院的配套服務商，也應當在專業性上鉆研，爭取更上一層樓。上海益中亙泰目前的研發費用非常低，研發費用占收入的比例在報告期均低于0.25％。

然而，看了具體的費用項目，就可以發現上海益中亙泰的思想仍然停留在買樓上，預計斥資3240萬元在上海購買600平方米的辦公用房。并且，購置設備費用和系統開發費合計5808.8萬元，相對于報告期已披露的研發費用已經是天文數字，很難想象發行人是否有這個管理能力進行系統開發。

2 經營活動現金流長期低于凈利潤，且無法彌合

上海益中亙泰經營活動產生的現金流凈額長期低于凈利潤，在報告期內，即2018年，2019年，2020年，2021年1-9月，僅2020年經營活動產生的現金流量凈額大于凈利潤，且從報告期披露的數字來看，2018年-2020年三個完整年度經營活動產生的現金流量累計值相較凈利潤累計值低了4648.41，另外2021年1-9月經營活動產生的現金流竟然成了負數，短短九個月時間經營活動產生的現金流凈額與凈利潤又拉開了1.30億元的差異。

這個差異是不符合常理的，通常來說，經營活動產生的現金流會大于凈利潤，因為對固定資產等長期資產的初始投資僅在投資活動現金流中體現，即不在經營活動現金流中體現，然而卻會通過折舊對凈利潤產生抵減的影響。另外，會使得經營活動現金流與凈利潤產生永久性差異的科目另外還有利息費用，因為利息費用影響利潤表但利息支出不影響經營活動產生的現金流，估值之家查詢了上海益中亙泰的利潤表，發現財務費用金額較低，對長期以來經營活動產生的現金流凈額與凈利潤的差異影響可以忽略不計。

另外，同行業公司的數據也說明了上海益中亙泰的異常數據并不是行業通常的情況：《招股說明書》中披露的幾家同行業公司的經營活動產生的現金流凈額與凈利潤基本保持高度一致，其中特發服務和上房服務每年的經營活動現金流和凈利潤基本一致，而新大正除了2021年1-9月之外，2018年、2019年和2020年的累計經營活動現金流和累計凈利潤基本相等，與同行業公司對比后，這說明行業本身幾乎不存在造成經營現金流與凈利潤永久性差異的因素，那麼上海益中亙泰的異常數據就值得警惕了。

3 應收余額異常，疑隨意進行收入確認

在對上海益中亙泰的經營活動現金流項目逐一進行分析后，估值之家發現，經營現金流和凈利潤之間不斷增加的差異主要來自于經營性應收項目的增加，2018年、2019年、2020年和2021年1-9月經營性應收項目分別增加了2297.25萬元、8776.52萬元、3880.34萬元和12594.10萬元，可謂是波動劇烈，經營性應收項目具體來自“應收賬款”“其他應收款”科目。

上海益中亙泰關于醫院后勤管理的結算方式的說法是：“通常情況下，公司完成當月工作，經客戶、公司雙方依據約定的工作質量檢查標準組織考核并核算當月服務費，客戶次月支付服務費用，并強調公司與客戶結算周期總體較為穩定。”但是，逐年增加的應收賬款占款與發行人對于結算方式的說法是相悖的。

估值之家了解到，通常情況下，對于單一業權的物業項目，物業公司普遍會按月度與客戶進行結算，一般來說會在下個月的月中之前完成確認、開票、付款，那麼結算的時點與服務完成的時點會有短于一個月的時間差，這個情況與上海益中亙泰披露的結算方式一致。如果是按照這樣的結算方式進行，一般情況下應收賬款的余額應該只有1個月的收入，但是上海益中亙泰的應收賬款余額卻平均超過3個月的收入。這個說法的依據是：應收賬款周轉率2018年、2019年、2020年分別為4.52,4.51,4.12，這意味著提供了服務后，公司平均3個月之后才能收回相應款項。如果說只是個別客戶沒有在下月及時結算款項，或者只是因為新客戶流程等原因滯后了付款，很難解釋將總體的回款時間拉升至3個月以上，這不符合商業規則。另外，對比發行人披露的同行的數據，發行人的應收賬款周轉率也顯著低于同行。

對比營業收入的增長與應收賬余額的增長我們也可以看出：2019年營業收入增長28.98％，但是應收賬款2019年底的余額卻相較2018年底增加了46.72％；由于公司披露其營業收入沒有明顯的周期性，我們可以假定2021年的營業收入是線性增長的，從1-9月營業收入我們可以推斷出2021年全年的收入大致是14.35億元，則2021年營業收入相對于2020年增長率是18％，然而應收賬款凈額在2021年9月底卻增長了40.46％！從應收賬款凈額的增加值來看，2019年、2020年、2021年1-9月應收賬款余額分別增加了8319.45萬元、3773.42萬元、1.21億元。

估值之家在此大膽地推測：這種異常情況的出現，很可能是提前確認了部分沒有到達確認條件的收入。

發行人在招股說明書中的收入確認相關政策中提到：“一般情況下，根據合同金額按照服務標準每月確認收入，但是實際操作中，如果在服務提供完畢后暫無法獲得客戶方的確認，公司會按照合同約定或實際服務情況暫估確認當月收入，待客戶結算完成后，再調整相應的報表；為了避免大額的收入跨期，發行人會根據期后的結算情況，對大額的暫估差異調整回對應的歸屬期。”這里面隱含的意思是，發行人可能在沒有合同的情況對收入進行暫估確認，暫估的收入中，只有大額且存在期后的結算金額，才會進行報表調整。

值得一提的是，即使如此，上海益中亙泰的成長性略顯不足，與招股說明書中提到的三家可比公司相比較，上海益中亙泰的收入增長率顯得遜色較多，并提到，以醫院為主要客戶的物業服務，相對于寫字樓、政府機關、住宅等業態，人員密度大、服務強度高，且受到醫院預算的約束。

4 公司存在社保未足額繳納的風險、社保債務巨大

上海益中亙泰所在的物業行業是典型的勞動密集型行業，人力成本是其最主要的支出：2018年、2019年、2020年和2021年1-9月，人工成本占營業成本的比重分別是91.08％、92.66％、93.02％和92.85％。而上海益中亙泰有很高的未按照勞動法給員工繳納社保和公積金的風險。

從上海益中亙泰的招股說明書可以看出，2018年，2019年，2020年和2021年1-9月社保與工資支出的比值為12.03％，12.27％，6.64％和10.65％，其中2020年的下降是因為疫情期間國家給企業予以社保減免，共計4133.01萬元，按照該數字調整后2020年應交的社保與工資的比例修正為11.65％。

估值之家查詢了社會保險比例的相關規定，養老保險單位繳納的比例為工資總額的21％，醫療保險單位繳納比例為9％，失業保險單位繳納比例為2％，工傷保險單位繳納比例為0.5％，生育保險單位繳納比例為0.8％，五險合計應為工資總額的33.3％，這個數字與公司實際承擔的社會保險數字相差甚遠。

上海益中亙泰在招股說明書中披露，公司有相當比例的員工為已退休或者兼職狀態，無需繳納社保，另外有部分員工是農村戶籍，已經繳納“新農合”等社會保險項目，所以參加社保的意愿不高，已按照人數進行了如下披露。

估值之家對于數據進行了簡單的處理，計算出已繳納社保人數占總人數的比例2018年、2019年、2020年和2021年分別為38.47％，41.88％，35.13％和35.43％，將這些比例分別乘以企業應承擔的社保比例33.3％，得出社保與工資的比例為12.81％，13.94％，11.70％和11.80％，這個數字與上海益中亙泰披露的社保與工資支出的比值較為接近，甚至略高一些，這意味著，公司僅為不到四成員工足額繳納了社保！

上海益中亙泰僅輕描淡寫地計算了未繳納社保人數的比例，殊不知，無論是“繳納農保、自行繳納、在其他單位繳納社保”，還是“未繳納社保”，其性質都是一樣的，那就是上海益中亙泰沒有盡到作為雇主的責任。

由于上海益中亙泰96.47％的員工學歷為高中及以下，并且人均年工資僅3.5萬元左右，可以合理推斷上海益中亙泰工資超過社保最高繳費基數的員工人數幾乎可以忽略不計，所以可直接采用以下公式進行測算：應繳納社保金額=員工工資總額*應繳納社保人數/員工總數*按照規定單位需繳納的社保比例，計算后得出公司應承擔的社保成本比實際承擔的社保成本2018年、2019年、2020年、2021年1-9月分別高出4134.17萬元，4248.44萬元，8864.28萬元和4705.09萬元！

同樣的邏輯，經測算，上海益中亙泰少為員工繳納的住房公積金住房公積金2018年、2019年、2020年、2021年1-9月分別高出2105.15萬元，2080.53萬元，1782.71萬元，和1609.32萬元。

從一個側面可以看出，上海益中亙泰確實存在五險一金未足額繳納的問題。公司在《招股說明書》中披露宿遷分公司曾有過勞動合同簽署不全、社會保險參與不全等問題。

雖然這個處罰金額很低，但是社保以及員工基礎保障等債務是懸在上海益中亙泰頭上的達摩克利斯之劍，隨時可能面臨著處罰和整改，即使沒有罰款，以上經估值之家計算，上海益中亙泰補齊五險一金會使得每年成本至少增加六千萬元以上。

5

應付職工薪酬異常增加、不排除有虛增職工人數和成本的可能

另外，上海益中亙泰通過占用職工薪酬來提升現金流，公司在招股說明書中披露，2019年8月之前，每月工資當月計提，于月末發放當月前20日的工資，當月后10日工資在下月發放；2019年8月之后，當月工資下月發放。按照這個說法，應付職工薪酬平均應該大約為一個月的薪酬。然而，以2020年為例，上海益中亙泰披露的主營業務成本中的工資成本是89725.18萬元，銷售費用中的職工薪酬為764.61萬元，管理費用中的職工薪酬為3749.79萬元，合計9.42億元，但是2020年12月底占用的資金達到1.06億元，比2018年底增加了295％。

一般情況下，應付職工薪酬會根據勞動合同和承諾給職工發放的薪酬按月計提，物業行業的普遍操作是會給予員工十三薪或者約定的年終獎金，即按月發放工資之外，年終再發放額外一個月以上的工資作為年終獎。在賬面上的體現就是每個月除了計提月工資之外，還需要計提對應期間的年終獎，所以在年底的時候，主營業務成本、管理費用和銷售費用三個利潤表科目的職工薪酬加起來應該大于實際應支付的工資薪金。

根據以上分析，若上海益中亙泰的所有員工適用于13薪，那麼2020年底的應付職工薪酬實際占用了1.46個月（=1.06/（9.42/13））的工資，與“應付職工薪酬平均占款一個月”的推斷不符。

至此，我們可以看出，上海益中亙泰的經營性應收款和經營性應付款雙高，且結合上述分析，公司大量職工未繳納社保，不排除有虛增職工人數和成本的可能，通過應付職工薪酬占款彌補應收賬款占款劇增帶來的現金流損失。

6 股權激勵方案疑未按會計準則進行披露

為了保持公司核心人員、業務骨干的穩定性，發行人于2017年7月設立了中高層員工的持股平臺一一曜靈投資， 曜靈投資于2017年7月受讓了實際控制人朱春堂持有的公司出資額250萬元，受讓價格為2元/出資額。曜靈投資共有16名合伙人，均為自然人，其中，朱春堂為普通合伙人，持有合伙份額比例為62.20％，朱春堂母親高秀芳持有合伙份額比例為6.00％，其他14名自然人均為益中亙泰員工，為持股平臺的有限合伙人，合計持有合伙份額31.80％，穿透持有益中亙泰79.5萬股。

2019年12月，公司董事長朱春堂對公司市場部總監張琳進行股權激勵，向張琳轉讓其所持有的曜靈投資9萬元出資額，轉讓對價為人民幣9萬元，以2017年7月外部PE機構德福投資的入股價19.97元/股換算成股份公司股份每股作價10.50元作為確認權益工具公允價值的依據，確認股份支付費用80.86 萬元。除此之外，報告期未有其他股份支付事項發生。

根據會計準則，股份支付事項無論是否實際支付，只要有明確的股權激勵計劃，就應當在相應期間計提相應費用，而上海益中亙泰僅僅在2018年實際授予一位員工時，才進行了相應的會計處理，這涉嫌違反會計準則，且公司未披露是因何事、什麼時間段的服務使得市場部總監張琳在2019年獲得了部分股權，是否沒有在正確的期間計提費用？按照公司這樣的處理方法，等到員工真正獲得股權時才做會計處理的話，那麼投資人對于潛在的股權支付有一個合理的預期，且公司涉嫌未按照會計準則披露股權支付事項。

綜上，上海益中亙泰收入增速和毛利率不及同行，市場占有率低，市場拓展壓力大，賬面的利潤難以實際落袋，經營性應收占款節節攀升，應付職工薪酬也達到極限，股權激勵方案未詳細披露，募資不是為了在物業行業深耕下去反而打算買樓進軍房地產，這樣的公司，值得投資者警惕。

本文源自估值之家